讲期权 | Skew 曲线和期限结构曲线

隐含波动率代表预期，是当前期权市场的情绪。

期权链就像是一个坐标系一样，是一个平面。横轴是行权价，纵轴是到期日。每个点都是一对期权合约，由一个 Call 和一个 Put 组成。每个点有一个隐含波动率，把这些所有的点连在一起，就连成了一个曲面，这个曲面就叫 Vol Surface  波动率曲面，代表当前市场在每个点的不同情绪，而且这个隐含波动率曲面是立体的，每个市场每个期权链都有一个波动率曲面，隐含波动率曲面也是随着时间的流逝在不断变化。

这个波动率曲面太复杂，不好研究，怎么办？降维。纵向切一刀，叫 Skew 曲线，从行权价的维度来研究就叫 Skew 曲线。横向切一刀，叫期限结构曲线，是在时间的维度进行研究。

比如 Skew 曲线，横轴是行权价，或者 Delta，纵轴是 IV。比如苹果 AAPL 的曲线，大家可以看出来，在现价附近 IV 最低，向上向下 IV 都在提高，这个就是波动率微笑 IV Smile，中间低两边高，是不是就像笑脸?根据理论上的假设，隐含波动率在不同行权价或者不同 Delta 值上的分布应该呈一条直线，但现实中常常出现不同行权价的期权隐含波动率变化的现象，使得曲线呈现“中间低、两头高”或向一端歪斜的形状，这种现象被称为“波动率微笑”或“波动率倾斜”。

最早在1987年以前，曲线都是平的，因为B-S公式隐含了 Skew 曲线是平的，这会带来什么问题，就是低估了尾部风险事件发生的概率。因为这个概率是按照B-S公式正态分布计算的，所以真正尾部风险是严重低估的。几个西格玛（标准差）就动辄万年一遇，后来发现进来市场怎么总是遇到万年不遇的事情，这就是模型的问题。

真正的市场分布是遵循幂律分布的，他属于尖峰肥尾，尖峰还是很高，但是尾部并不低，尤其是下跌这个方向，出现极端的下跌的风险会比公式算出来更高一点。所以这就体现为，隐含波动率曲线上，在下方 Downside 这边，大家都愿意把期权的 IV 买的很贵，为什么？因为第一他发生的概率并没有公式描述的那么低，第二很多人愿意买保险，去买极端情况下的保险，觉得我能在极端情况下能活下来就行了。第三，有人愿意去赌黑天鹅事件，赌黑天鹅事件把这种方向的IV给推高了，所以下方的 IV 会很高，上方也会高一点，波动率微笑就是这么来的。

股票或股指的 Skew 曲线，一般的最低点不是现价，是比现价高一点，这是因为大量的机构在持有现货做Covered Call 备兑策略。所以大量机构卖的时候，就把隐含波动率曲线在现价上方卖出来一个低点。

这个 Skew 曲线代表不同的行权价的市场情绪，市场目前的情绪对他的定价，越低代表这个位置现在市场给的定价是比较低的，预期没有太大波动，这个位置的期权比较便宜，高则反之。

这个曲线是不能预测未来的，它只反应当前的市场情绪。而且还有很重要一点，Skew 曲线是静态的，要从立体的角度动态来看它。比如，VIX 期权的 Skew 曲线是反过来的，Upside 上方很陡峭，Downside 下方不陡峭，很平缓。标普正好反过来：Downside下方陡峭，Upside不陡峭。大家要学会去动态的看，比如说，标普在T0 是100，T1 涨到110，Skew 曲线就会跟着往右偏移，这个时候你当时在 T0 买的90的 Put，随着标普的反弹，Skew 曲线整体向右移动，那么在 T0 时买的90 Put，在 T1 时 Skew 曲线对它的 IV 就会存在一个推升的作用。你要注意曲线不是静态的，是动态的。现价就是一个轴，当现价波动的时候，曲线也跟着动，这个时候是会带来一些盈利机会的。

做期权交易如何选择最优的行权价，从这个维度上去看更精细。这个空间存在一条 Skew 曲线，而且这个 Skew 曲线会随着标的的变化在震荡移动。除了空间以外，第二个维度也在变化，就是时间。接近到期的时候，Skew 曲线也会发生各种变化，或者扩大开口，或者缩小。不同的期权，股票的、期货的、指数的，变化规律都不太一样，每一类资产的期权链都有自己的规律。通过这个时间变化带来的 Skew 曲线的影响，又可以在期权交易上获得一点优势。

期权价格对 IV 非常敏感，波动率曲面的变化，在某个点带来的 IV 上升和下降的机会，如果善加利用，会对你的交易非常有好处的。

大家要理解，你的期权合约是有生命的，他的价格为什么会变？受到 Skew 曲线的影响，受到底层资产波动的影响，受到时间的影响，时间在变，空间也在变，时间空间一起变化，这些因素都会作用在这个波动率曲面上，最终这个曲面上每一个点的期权合约，价格就都开始波动了。脑子里要有这样一幅图画，才算真正进入波动率交易的殿堂。

期限结构：期权的期限结构曲线，横轴是不同合约的到期日，纵轴是IV，每个点就是市场对这个时间波动率市场的预期。期限结构上做的操作，一般来说是跨期操作，买近卖远或者卖近买远，表达不同的观点。

这两个曲线其实可以结合来看，会让你的期权交易变得更加精细。有时候我做一些操作，比如买实值的 Put，是可以优化到持有实值 Put 没有时间价值损耗的。当这个标的的 Skew 曲线，现价上方很陡峭，那么他只要稍微有点下跌，曲线就会变得更加陡峭，同样一个行权价，就是因为时间的推移，或者因为他下跌，带动的 Skew 曲线的变动，把我这个行权价的 IV 给推起来了，IV 的上升可以抵消掉我 Theta 的损耗，所以我就可以做到买方策略没有时间价值损耗。有些时候，当我去 Long 一些实值 Put 的或者实值 Call 的时候，我是有可能搞出正的时间价值来。但你公式上分析的肯定是负的时间价值，但是因为期限结构的变化、时间的推移以及SKEW的变化，你可以在已经很陡峭的点有了更陡峭的上升，带动整个SKEW曲线的变化，期权的买方策略也可以得到正的时间价值。

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