环龙：造纸毛毯制造商，业务规模相对较小

12月24日，环龙控股有限公司(以下简称“环龙”)通过港交所聆讯，民银资本为其独家保荐人。公司主要以及品牌从事造纸毛毯的设计、制造及销售。根据弗若斯特沙利文报告，于2020年按收益计，环龙于中国的领先造纸毛毯制造商中排名第四，市场份额约为5.8%。造纸毛毯为用于造纸机的织物，在造纸过程中将纸张脱水、压榨、成型及干燥，并为拥有约30至180天替代周期的消耗品。

募集资金用途方面，预计将用于：购买机器以就产能扩大计划的第二阶段升级上海生产基地及升级成都生产基地的生产线；加强研发能力；寻求策略性收购；减少债务；营运资金及其他一般企业用途。

业务以造纸毛毯服务为主，包装纸造纸毛毯收入占比近七成

环龙为客户提供全面的造纸毛毯服务，从进行实地视察、就造纸毛毯的类型及规格向客户提供建议、到采购合适原材料作生产、进行质量控制、向客户交付造纸毛毯及提供售后服务。

公司的造纸毛毯可根据应用造纸毛毯的造纸机类型分为五类：包装纸造纸毛毯、特种纸造纸毛毯、印刷造纸毛毯、生活纸造纸毛毯及浆板造纸毛毯。2021H1，上述五类造纸毛毯的业务收入占比分别为68.8%、16.6%、6.5%、5.7%、2.4%。

造纸毛毯可根据适用造纸机的运作速度主要分类为：高速造纸毛毯、中速造纸毛毯、低速造纸毛毯。根据董事的意见，高速造纸毛毯一般应用于其运作速度为每分钟700米或以上（就包装纸造纸毛毯及印刷造纸毛毯而言）及每分钟600米或以上（就其他产品而言）的造纸机；而低速造纸毛毯一般适用于每分钟300米或以下（就包装纸造纸毛毯和印刷造纸毛毯而言）及每分钟200米或以下（就其他产品而言）的造纸机。中速造纸毛毯一般适用于高速和低速以外运行速度的造纸机。

生产方面，于2021年6月30日，公司产品在中国成都及上海的生产设施制造，共有八条生产线。

成都生产基地于2008年落成，位于中国四川省成都市温江区。成都生产基地截至2020年12月31日止三个年度及截至2021年6月30日止六个月的实际使用率分别约为92.7%、88.9%、92.1%及83.8%。

上海生产基地位于中国上海市金山区枫泾镇。于2010年收购上海金熊后，开始于上海生产基地进行生产。上海生产基地截至2020年12月31日止三个年度及截至2021年6月30日止六个月的实际使用率分别约为99.6%、103.3%、97.3%及83.5%。

市场规模稳步增长，预计复合年增长率7.6%

根据佛若斯特沙利文资料，于2016至2020年，中国造纸毛毯的销量由约12,820.1吨增加至约17,487.9吨，复合年增长率约为8.1%。除机制纸及纸板的生产及消耗外，造纸毛毯的市场需求量依赖造纸机的升级。近年，纸张宽度及生产速度提升以及产能提高，增加造纸机对耗材的磨损，而在生产过程中耗材需要更频更换，导致对造纸毛毯的需要增加。因此，于2016年至2020年，中国造纸毛毯的销量及销售价值的增长超过中国机制纸及纸板的产量及消耗量的增长。

受国内纸张生产的预期增长及东南亚对造纸毛毯的需求强劲所推动，造纸毛毯的销量自2016年起快速增长。随着产品质量提升，于2021年至2025年将维持复合年增长率6.3%的增长。

同样地，中国造纸毛毯的销售价值由2016年的约人民币2,189.9百万元整体增长至2020年的约人民币3,166.1百万元，复合年增长率约为9.7%。随着本地造纸毛毯制造商不断扩大高速造纸毛毯的产量，预计造纸毛毯的销售价值将于2021年至2025年以约7.6%的复合年增长率增长。

新型冠状病毒疫情于2020年第一季度对中国造纸毛毯制造商的物料供应及生产造成暂时性影响。但预期中国的造纸毛毯市场需求于2021年至2025年将会增加，主要是因为：1）造纸毛毯制造商及其客户（即造纸商）普遍已于2020年2月中恢复营运；2）造纸商于恢复营运后须延长营运时间以履行订单；3）颁布《禁止、限制生产、销售和使用的塑料制品目录（征求意见稿）》令纸制品需求受到推动。

业绩稳定增长，但业务规模整体较小

财务方面，收益由2018年约人民币159.4百万元增加至2019年约人民币167.3百万元。增加主要归因于:1)包装纸造纸毛毯的平均售价由每吨约人民币145,000元增加至每吨约人民币154,000元；2)期内高速造纸毛毯（一般可收取相对较高售价）的销售产生的收益增加。

收益由2019年约人民币167.3百万元增加至2020年约人民币182.8百万元。增加主要归因于：1）内高速造纸毛毯的销售产生的收益增加；2）由于公司投放更多资源专注提高生产高速造纸毛毯的研发及产能，导致高速造纸毛毯的销量由2019年约177.9吨增加至2020年约256.5吨；3）中国爆发新型冠状病毒导致公众消费习惯有变，电子商务飙升，推动了包装纸的需求，令包装纸的需求增长。

收益由2020年的约人民币66.2百万元增加至2021年的约人民币76.5百万元。增加主要由于：1）包装纸造纸毛毯销量由约292.0吨增加至约348.4吨；2）期内高速造纸毛毯的销售产生的收益增加；3）公众消费习惯有变，电子商务飙升，推动了包装纸的需求，令包装纸的需求增长。

年内溢利及全面收益总额由2018年约人民币37.2百万元减少至2019年约人民币35.1百万元；由2019年的约人民币35.1百万元增加约16.8%至2020年的约人民币41百万元；由2020H1约人民币11.5百万元增加约24.3%至2021H1约人民币14.3百万元。

综上所述，环龙是中国的领先造纸毛毯制造商，业绩受造纸行业景气度的影响较大，目前的业务规模相对较小，且造纸毛毯行业的天花板容易触及，未来发展潜力有限，预计上市后市值规模较小，建议投资者维持观望。

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